Na co dzień zajmujesz się podejmowaniem decyzji inwestycyjnych, od kilkunastu lat pracujesz na rynku kapitałowym, osiągając sukcesy jako analityk akcji i zarządzający. Porozmawiajmy więc o różnorodności i jej wpływie na podejmowane decyzje. Zacznijmy więc od tego, jak wygląda proces podejmowania decyzji inwestycyjnych w TFI/PTE?

Każde TFI ma swoje procesy, popularne modele to pełne spektrum. Na jednym końcu mamy komitety inwestycyjne podejmujące wszystkie decyzje kolegialnie na zebraniach. Na drugim – bardzo mocny mandat dla poszczególnych portfolio managerów do, w dużej mierze samodzielnego, podejmowania wszystkich działań od generacji pomysłów inwestycyjnych do ich wprowadzenia w życie przez wykonanie stosownych transakcji.

Interesujesz się samym procesem podejmowania decyzji. Napisałeś o tym świetny artykuł na LinkedIn. Powiedz nam jak z Twojej perspektywy zmienił się proces podejmowania przez ludzi i dlaczego?

Sprawne podejmowanie szybkich i trafnych decyzji to kluczowa kompetencja w zawodzie. Siłą rzeczy interesuje się tą tematyką żywotnie. W pigułce: wraz z rosnącą złożonością organizacji i problemów, rosnącymi kompetencjami pracowników i rosnącym tempem działalności gospodarczej, nasila się tendencja do decentralizacji procesów decyzyjnych. Przy tym, decentralizacji w praktyce towarzyszą specyficzne wyzwania. W szczególności może ona stwarzać wyzwania na froncie koordynacji działań. Wraz z rosnącym skomplikowaniem systemów w których podmioty gospodarcze funkcjonują, rosną systematycznie wyzwania przed architektami struktur organizacyjnych.

Jakie te zmiany maja konsekwencje dla zarządów i rad nadzorczych spółek?

Myślę, że jest coraz mniej miejsca, na nieelastyczne struktury organizacyjne. Nie jestem przy tym ortodoksyjnym przeciwnikiem prostych hierarchii. Uważam po prosu, że należy zawsze dopasowywać wykorzystywane narzędzia do konkretnych problemów. Myślę, żę z perspektywy zarządu czy wybierającej go Rady, dobrze jest o tym pamiętać. Warto mieć świadomość że często najważniejszym narzędziem, którym dysponuje zarząd, jest (zwłaszcza w większych organizacjach) możliwość kształtowania struktury organizacyjnej, by dopasowywać ją dynamicznie do zmieniającego się otoczenia. Właściwe przypisanie odpowiedzialności, zachęt i wzajemnych zależności może wprowadzić organizacje na wyższą orbitę. Z kolei zaniedbania na tym polu (zwłaszcza te nie zdiagnozowane) bardzo trudno nadrobić. Gorąco zachęcam do znalezienia czasu na spojrzenie na organizację „z lotu ptaka” i zastanowienie się czy schemat pasuje do celów, jakie przed nią stawiamy.

Jaką wagę ma dla Ciebie różnorodność w podejmowaniu decyzji inwestycyjnych?

Przede wszystkim liczy się różnorodność perspektyw. Myślę, że partnerzy do dyskusji są bardzo ważni w procesie decyzyjnym. Już sama konieczność sformułowania myśli w logiczny ciąg by sprawnie przekazać je słuchaczom może pozwolić zwrócić uwagę na nowe aspekty problemu. Niemniej, główny benefit różnorodności to możliwość wychwycenia i eliminacji błędów poznawczych. Wysoka różnorodność jest gwarantem tego, że doświadczenia (a co za tym idzie, podświadome tendencje do określonych działań) poszczególnych członków zespołu mają szansę się wzajemnie „znieść”, pozostawiając jedynie obiektywne fakty i logiczne wnioski.

Zarządzanie różnorodnym zespołem z wieloma głosami i opiniami nie jest łatwe. Masz w tym doświadczenie. Oprócz zarządzania zespołem w Polsce ukończyłeś z wyróżnieniem MBA na Chicago Booth ! Jak dochodziliście do wspólnego zdania i konkluzji, aby rozwiązać projekty?

Tak jest, to było zdecydowanie bardzo ciekawe ‘laboratorium’ pozwalające obserwować procesy decyzyjne. Grupy projektowe, które miały problem z procesem, płaciły za to cenę w postaci niskiej wydajności. Brak przypisanych odpowiedzialności i kolegialne decyzje często przekładały się niekończące się dyskusje. Na drugim końcu pojawiały się zespoły, w których aż iskrzyło od wewnętrznych tarć. Sprzeczne wizje rozwiązań połączone z silnymi charaktery czy obecnością ’pasażerowie na gapę’ czekających aż zadanie zostanie wykonane przez kogoś innego, były źródłem poważnych konfliktów. Problem jest w moim odczuciu dwuwymiarowy. Kompromis, którego szukamy, to szansa na skorzystanie z wiedzy wszystkich członków zespołu, bez utraty decyzyjności. Schemat działania, który sprawdził się nie najbardziej to przypisanie odpowiedzialności i decyzyjności za poszczególne elementy projektu poszczególnym osobom w połączeniu z otwartą dyskusją nad zaproponowanym przez te osoby rozwiązaniami. W ten sposób każdy decydent miał szansę skorzystać z wiedzy wszystkich członków zespołu (na zasadzie doradztwa), ale jednocześnie jako ‘subject matter expert’ to on odpowiadał za wszystkie decyzje w obrębie swojej części projektu.

Z raportu 30% Club Poland „Różnorodność w radach nadzorczych 2021” wynika, iż 65% respondentów ankiety nie uważa, aby płeć członków rady nadzorczej miała wpływ na szeroko rozumiane wyniki spółek. Wiele międzynarodowych i krajowych badan wskazuje, iż spółki, których władze są bardziej zróżnicowane osiągają lepsze wyniki czy są mniej ryzykowne. Są to elementy, które inwestorzy instytucjonalni powinni wziąć pod uwagę. Jak ich przekonać?

Na rynku kapitału działa swoisty mechanizm ewolucyjny, premiujący trafne decyzje. Klienci „głosują” na instytucje zarządzające swoimi aktywami przez lokowanie środków w instytucjach, które oferują atrakcyjną zwroty i akceptowalne ryzyko. Do ww. prowadzi inwestowanie w spółki, gdzie tematyka różnorodności jest traktowana z należytą powagą. Sądzę że wyniki inwestycyjne i aprobata klientów mierzona przepływem aktywów, mają niesamowitą moc przekonywania inwestorów instytucjonalnych.

Jednocześnie w ww. badanie pokazało, iż 50% ankietowanych przedstawicieli inwestorów instytucjonalnych bierze pod uwagę różnorodność władz spółek w swoich decyzjach inwestycyjnych, a 33% respondentów uwzględnia wskaźnik board gender diversity czyli różnorodność władz spółek pod względem płci. W jaki sposób inwestor instytucjonalny może włączyć kwestie różnorodności do podejmowanych decyzji?

Dane dotyczące składów organów spółek są ogólnie dostępne, nie ma żadnego problemu z uwzględnianiem ich w analizie. Natomiast według mnie, prosty scoring przeprowadzony przed podjęciem inwestycji nie wyczerpuje obowiązku fiducjarnego wobec klienta. Analiza spółek pod kątem strategii, pozycji rynkowej, kondycji finansowej i innych czynników sukcesu powinna być w mojej ocenie pełna. Niemniej jestem zdania, że opisana przez Ciebie w poprzednim pytaniu relacja jest prawdziwa. Niedowiarkom polecam następujące ćwiczenie: kiedy badają daną grupę firm w celu dodania jednej z nich do portfela, po rzetelnym przeprowadzeniu analizy, proszę spojrzeć, na sam koniec, na metryki dotyczące diversity. Myślę, że to najprostszy sposób żeby przekonać się, że opisany przez Ciebie związek faktycznie zachodzi.

Jak Twoim zdaniem będzie ewoluować kwestia włączania kryteriów ESG, w szczególności związanych z różnorodnością, w Polsce? Czy będzie to raczej kwestia presji regulacyjnej czy klientów, np. wchodzącego pokolenia Z?

Obecnie główny ‘kierunek natarcia’ to zdecydowanie regulator. Natomiast w mojej, zupełnie prywatnej, opinii, branży asset management nie zaszkodziłoby nieco więcej tak zwanego ‘client engagement’. Myślę, że na polu badania potrzeb klienta i tworzenia produktów, które na nie odpowiadają, jest miejsce na wyróżnienie się. Jeśli mogę coś dodać, zwróciłbym uwagę na ‘cykl życia inwestora’. Pokolenie Z, tj. urodzeni w latach 1997-2012, nie zbudowali jeszcze bazy oszczędności i siły nabywczej w stopniu wystarczającym by kształtować rynek. Pokolenie ‘X’ i ‘Millenials’ to obecnie grupy, których głos, co do kształtu produktów inwestycyjnych powinien być decydujący.

Pracując na polskim rynku kapitałowym łatwo zauważyć, iż kobiety są mniejszością we władzach spółek. Dane 30% Club Poland pokazują, iż na koniec 2021 roku w 140 największych notowanych spółkach kobiety to tylko 16,6% władz. Jednocześnie badanie pokazało, iż ok. 10% respondentów regularnie nominuje kobiety na członków rad nadzorczych (wykonując prawo głosu w imieniu klientów) czy posiada polityki głosowania nad członkami rad nadzorczych. Skąd taka mała proaktywność przedstawicieli inwestorów instytucjonalnych?

Myślę, że nie ma tu prostej odpowiedzi. Zwróciłbym uwagę na specyficzną (w porównaniu do USA) strukturę akcjonariatów na polskim rynku. W wypadku większości notowanych na GPW spółek, akcjonariat jest zdominowany przez inwestora/inwestorów strategicznych, przez co inwestorzy instytucjonalni mają niewielki wpływ na decyzje podejmowane przez WZA. W rezultacie przyjęcie postury aktywistycznej na WZA często nie ma przełożenia na faktycznie podejmowane decyzje. Widzę tu echa dylematu więźnia, w którym do podjęcia danego działania potrzebna jest koalicja, ale wszystkie podmioty działają niezależnie. W tym kontekście, wydaje mi się, że kolejnym logicznym krokiem, kiedy pilotowana przez Ciebie inicjatywa 30% Club Poland nabierze odpowiedniej skali, jest zastanowienie się nad porozumieniem członków na zasadach art. 54 Ustawy o Funduszach.

Przeprowadzone badanie pokazuje, iż inwestorzy instytucjonalni za kluczowe powody rzadkiej nominacji kobiet na niezależnych członków rad nadzorczych wskazują: 1) niewystarczającą liczbę kobiet we własnych bazach kandydatów oraz 2) mniej aktywny sposób promocji swoich kandydatur przez kobiety. Jakie rozwiązanie tej sytuacji widzisz?

Myślę, że trzeba się przełamać i zacząć działać. Inicjatywa 30% Club Poland zbudowała dobry fundament i powinna w mojej ocenie każdorazowo zwiększyć szanse na powołania, ale ‘modus operandi’ kandydatek powinno być niezmiennie takie samo. Po pierwsze, należy zidentyfikować spółki-cele. Mam tu na myśli znalezienie podmiotów, w wypadku których kompetencje danej osoby pasują do zapotrzebowania a akcjonariat i kalendarz dają szanse na ruch. Drugim krokiem powinno być rozpoczęcie dialogu z akcjonariuszami.

A jak wygląda różnorodność osób, które te decyzje podejmują inwestycyjne? Powiedz proszę jak to jest z różnorodnością na naszym polskim rynku kapitałowym? Czy coś się zmieniło w tej kwestii przez kilkanaście lat Twojej kariery?

Pomimo tego, że jesteś najlepszym przykładem, że kobiety świetnie odnajdują się w pracy na rynku kapitałowym, i pomimo tego, że większość kobiet, które trafiły na rynek, odniosła sukces, przez długi czas mieliśmy do czynienia z niewielkim zainteresowaniem kobiet pracą we ‘front office’. Odsetek kobiet na rekrutacjach do front office na początku mojej kariery kształtował się zwykle na poziomie dosłownie kilku procent. Jest jednak światełko w tunelu – choć do przysłowiowych 50% nieco jeszcze brakuje, w ostatnich 2-3 latach obserwuję zauważalną poprawę. Dość powiedzieć, że ostatnie 3 etaty które zapełniono w Departamencie Zarządzania Aktywami u mojego obecnego pracodawcy, to kobiety.

Dane pokazują, iż kobiety są mniejszością nie tylko wśród instytucjonalnej części rynku kapitałowego, ale też wśród inwestorek indywidualnych. Z czego to wynika?

Do pewnego stopnia, jest to w mojej ocenie problem pomiaru część ludzi klasyfikowanych jako inwestorzy detaliczni, to klienci platform treningowych, oferujących tzw. ‘gameification’ inwestowania, co sprowadza się do oferowania rozwiązań będących w istocie akceptowalną społecznie formą hazardu. Skłonność do hazardu jest, w zależności od badań, 2-7x większa u mężczyzn niż u kobiet. W mojej ocenie, remedium na taką strukturę bazy inwestorów, jest krzewienie kultury systematycznego budowania majątku przez inwestycje, jako alternatywy dla poszukiwania szybkich zysków i dużych emocji.

Andrzej, bardzo Ci dziękuję za podzielenie się swoimi opiniami i wspieranie kobiet!